KADRİ
ÇITMACI

Finansal piyasalardaki dalgalanmaya reel sektördeki finans yöneticilerinin bakışı

Son günlerde yaşadığımız dalgalanmaları dikkatle izlemekteyiz. 2007 yılının yaz aylarında başlayan son krizin kapsamının ilk olarak mortgage piyasalarıyla sınırlı olduğu düşünüldü, sonra tüm finans piyasalarını ve gelişmişlik ayrımı yapmadan tüm ülkeleri etkileyeceği ortaya çıktı.

Finansal dalgalanma dendiğinde işaretler aynıdır: Gelişmekte olan ülkelerin para birimleri (ve son zamanlarda da dolar) global olarak değer kaybeder, yerli/yabancı fonlar ülke borsalarından çıkmaya başlar ve/veya daha güvenli gördükleri tahvillere yönelir, faizler yükselir. Finans ve reel sektör yöneticilerinin kaygılarının kaynakları bu ortak unsurlar olmakla birlikte, reel sektördeki finans yöneticilerinin krizler karşısındaki davranışlarını belirleyen konular genel olarak satışların odaklandığı pazar (yerel satışlar, ihracat), firmanın maliyet yapısı (yerel para birimi veya döviz), nakit akış yapısı (fon giriş ve çıkışlarındaki kur ve vade uyumu) ve bilanço yapısıdır (varlık ve borçların kur uyumu).

Artan rekabet, firmaları düşük kar oranı ile çalışmaya zorlamakta ve bu da reel sektör finans yöneticilerinin –sadece kriz zamanlarında değil- genelde davranış şekillerini belirlemektedir. Amaç, esas faaliyetlerden elde edilen net fonu, yani elde kalan parayı kullanarak para kazanmak değil, özellikle finansal dalgalanma zamanlarında eldeki kazancı korumaktır.

Genel resim bu iken, reel sektördeki biz finansçıların –özellikle finansal dalgalanmaların olduğu dönemlerde- yoğunlaşmamız gereken konuların en başında nakit akış yapılarındaki “kalite”, yani fon giriş/çıkışlarındaki güvenilirlik, vade ve kur/tutar uyumu ile atıl fonun değerlendirildiği finansal seçenekler olduğunun altını çizmek gerekir. Nispeten daha çok kontrol altında tutulabilen nakit akışına karşın, en büyük riskler, makro seviyedeki gelişmelere ve bunların içerideki yansımalarına açık ve etkisini hemen gösteren dövizle borçlanma durumundaki kur riski ve işletme üzerindeki etkisini kısa-orta vadede gösteren kredi riskidir.

Dövizle borçlanmadaki motivasyonun başında, özellikle yurtdışındaki bankalardan alınan kredilerdeki uygun faiz oranları gelmektedir. Ülkemizdeki kredibilitesi uygun birçok firma Libor/Euribor üzerine çok dar spread'lerle borçlanırken, borçlanma miktarları da yıllar boyunca hızla artmıştır.

Dalgalanmalarda ihtiyaç duyulan dövizin veya kredinin risk primi artışından dolayı pahalı hale gelmesi; nakit akış kalitesi göreceli olarak daha kötü olan işletmelerde ciddi finansal sıkıntılara yol açar. Burada özellikle vurgulanması gereken şudur: Finansal tabloları iyi olan bir şirketin nakit akış kalitesindeki bozukluk, kriz zamanlarında bugünlerde çok sık kullandığımız “düzeltme”yi, şirketin tablolarında kur/faiz kaybı ve şüpheli alacak kalemlerindeki aleyhte artış olarak kendini hemen gösterir.
Sabit maliyetlerin (işletme giderleri, maaş, vb) ve zorunlu fon çıkışlarının (KDV,ÖTV) ciddi miktarları bulduğu reel sektörde likit durumda kalmanın önemi çok büyüktür. Bu nedenle, uygulanabilirliğini sekteye uğratacak derecede detaylandırılmasına gerek olmayan, müşterilere uygulanacak tahsilat koşullarını ve kredi riskini belirleyen, objektif kriterlere dayalı risk değerlendirme mekanizmalarının oluşturulması ve müşteri bazında uygulanması nakit akış kalitesine ek olarak üzerinde özenle durulması gereken diğer bir konudur.

Özelde reel kesimden genelde Türkiye’ye dönecek olursak, ülkemiz, gelişmekte olan ülkeler içerisinde EMBI+ özel endeksi 2006 ortalarından itibaren ortalamaya yakın ya da ortalamanın üzerinde seyreden bir durumdadır. Haziran 2007’de 200’ler civarında olan EMBI+ Türkiye endeksi bugünlerde 270’ler civarındadır.

Finansal piyasalarda son aylarda konuşulan ayrışma (de-coupling) olgusunun da geçerli olmadığına dair kuvvetli örnekler sunduğu birçok dalgalanma görüldüğünden dolayı, 2008 yılı, ekonomik reformlarını tamamlamış ve/veya cari denge fazlası veren (ya da cari açığını kaliteli finansman kaynaklarıyla karşılayan), dalgalanmalarda finansal stabiliteleri daha az sorgulanan ve diğer ülkelere göre finansal veya reel kesimden gelen avantajları olan ülkeler için nispeten daha az kırılgan geçecektir. Brezilya ve Rusya petrol/doğalgaz açısından, Hindistan ve Çin rekabetçi temele dayalı sanayi ve hizmet ihracı sebebiyle bu avantajlara sahiptir. Türkiye ise güçlenen makro ekonomik yapısı ile artan cari açığa rağmen yabancı sermaye açısından IMF ve AB gibi 2 önemli çıpaya sahip olduğundan hareketle, yatırım kararlarında dikkatle takip edilen bir ülkedir.

IMF’nin 2008 dünya büyüme tahminlerini 2 ay gibi kısa bir süre içinde % 4.4’ten %4.1’e düşürdüğü ve ülkemizin cari açık ve dış borç stok seviyelerinin sürekli arttığı bir finansal konjonktürde, biz reel kesimdeki finans yöneticilerinin şirket nakit akışının kalitesini arttırıcı planlama ve önlemlerden, risk değerlendirme mekanizmalarının titiz ve tutarlı uygulamalarından çok faydalanacağını düşünüyorum.